CXO罕见集体暴跌 黄金赛道怎么了？

5月28日，被普遍认为是“黄金赛道”的CXO（记者注：医药研发及生产外包，包括研发外包CRO、生产外包CMO/CDMO）板块惊现集体暴跌。截至收盘，行业龙头股药明康德、泰格医药分别跌去2.94%、3.72%，昭衍新药、博腾股份、康龙化成等第二梯队的跌幅更在5%以上。

一直以来，CXO行业被称为是掘金医药富矿的“铲子”：作为生物医药研发、生产的第三方外包服务商，参与并分享国内生物医药产业发展的红利。5月中旬，兴业证券医药小组撰文表示，CXO赛道企业一季报再次表现出赛道整体优秀的成长性和较强的业绩确定性。

“虽然当前板块的估值仍处于历史中上水平，但基于其优秀的业绩变现（2021Q1医药板块中极为靓眼的子领域之一），其景气度和关注度仍维持在高位水平。”兴业证券医药小组称。

《科创板日报》记者归纳整理发现，市场的看空逻辑主要有以下两点：一是对市场的空间容量存疑（认为国内CXO高景气不可能无限期持续，国内总体市场规模有限，后期增长很乏力）；二是认为国内CXO企业近几年扩产疯狂，可能提前跑完预期（药明康德与国际CXO行业大龙头艾昆纬的人员数量已经接近，可见扩张速度之快）。

某医药行业一级市场投资机构合伙人对《科创板日报》记者表示，他也注意到了CXO“大跳水”，并趁势“买进了”。

记者进一步了解后，他的投机逻辑主要基于“市场空间仍然非常巨大”这一核心观点。“CXO行业发展远没有触及天花板，CXO服务的不局限于国内市场，还有海外市场。”他将CXO与生物医药行业分别比喻成佛和庙，认为“佛”和“庙”是在同步一起扩大的过程中。

与他持相同看法的还有北京鼎臣管理咨询有限责任公司创始人史立臣。后者对《科创板日报》记者表示，“大跳水”可能系对此前高估值的“理性回调”。“CXO还没有到天花板。”史立臣说，还没有听说哪家CXO企业有产能饱和的。

至于为什么会出现“已近天花板”的论调，史立臣认为，这是一种错觉。

他将CXO市场分为存量和增量两部分。存量市场中的客户主要为国内已有的传统制药类企业，后者中的绝大多数都还没有“研发意识”，或者不知道“自己想要什么样的产品”，因此没有CXO需求，或者有需求而不知怎样满足；而极少数有研发意识的企业，比如恒瑞医药等，成了CXO企业们“争相争夺”的对象，因为“僧多肉少”，所以给人一种CXO好像不强势、不景气的错觉。

史立臣对《科创板日报》记者讲述了一个他曾遇到的案例：某传统制药企业邀请某CRO来企业宣讲，宣讲结束，制药企业对CRO的优势、双方的合作点仍然一无所知。

“对CXO来说，原本以仿制药起家的传统药企是一片广阔的市场，但是它们的研发才刚刚起步，很多情况搞不清楚，在如何引导需求、产生需求进而产生订单等方面，CXO也需要放弃固有思维、从客户角度思考、重新学习。”史立臣称，他认为现有CXO企业的运营方式仍然不够“接地气”。

而在增量市场上，史立臣认为，Biotech等创新型小企业存在CXO的刚性需求，随着MAH（注：药品上市许可持有人制度，核心是将药品上市许可与药品生产许可分离）等政策逐渐发挥影响力，CXO会有更多新可能。

具体到投资操作上，前述一级市场投资机构合伙人认为不同的CXO业态有不同的投资逻辑，看清本质很关键。比如，临床前CRO因存有规模和品牌效应，会是强者愈强；临床CRO的发展则与临床试验落点单位（即医院）的关系亲密度密切相关，会呈现更多的多样性；CDMO则与半导体晶圆厂类似，更考验企业大规模资本运作、与地方政府的关系等因素。