吴辉: 美债收益率上升对市场的影响

2/25图2/26图昨天出现了压垮市场的最后一根稻草，也就是短端2年期美债收益率的快速上扬，昨天早上写报告的时候我们看到2年期美债收益率还是平躺在地板上，到昨天晚上的时候美债已经出现了快速突破，10年期冲高至1.6关口，而最后一个跟随的2年期短端债券收益率也快速抬头。临近一季度末这个关键时间节点，美债利率的快速走高可能会引起通胀预期的下修，同时会推动美股恐慌指数VIX的概率正在快速聚集。未来通胀交易逻辑还是会延续，不过驱动力会从大宗商品价格转为真实的美国内部经济增长动力。长端美债利率与通胀预期的快速走高反应的是市场对于疫苗接种快速推进，社会秩序快速恢复，以及未来经济快速增长的积极预期。真实通胀为名义利率减去真实的美债利率，一般使用美债与同期限的通胀保值债券(TIPS)的利差，大多为5年或者10年期限。在金融市场协会公布的数据中显示到2020年4季度(TIPS)占到美国国债市场存量的7.5%，成交量也只有美国国债的3.2%。简单理解就是流动性并不充足，可能会受到市场流动性的干扰所导致失真。如果说美国经济由家庭消费的快速增长以及企业盈利预期的快速扩张而带来的通胀预期走高和美债利率上行，这是反映了良好积极的基本面，从而推动对未来经济高增长的完美预期。不过还有一种可能，如果通胀预期走高是得益于充足的美元流动性溢出，以及商品产出缺口导致的大宗商品价格的飞涨，那就不是一个积极的信号，大宗商品价格的高企会抑制家庭消费复苏的放缓，企业信用环境收紧的风险也在增加。去年至今的通胀预期快速走高一定程度是被美联储资产购买所扭曲，对未来超调的通胀预期也过高了。美债作为全球资产之锚对市场的影响不可小视，首先10年期美债收益率突破1.5，同时标普股息收益率也就是1.5的位置，那意味着美债收益率继续走高的话，投资者就是买债弃股，这也就是我们看到最近两天的美股板块出现了快速的下跌。美债收益率的走高对于美股的估值影响有限，但不代表不会影响美股的趋势，对于有些严重的高估值资产，尤其喜欢唱梦想的资产，尤其以纳斯达克这种科技股板块为例，国内也不会例外，例如飞天茅台这种飞天梦想的核心锚，都会带来一定程度的冲击。一旦美股VIX恐慌指数开始走高，美元将面临流动性收紧的情况，外汇市场以及商品市场的波动率也将迅速走高。前期涨幅过大和处于深度贴水状态的原油和铜出现调整的可能性骤增，居高不下的美元投机净空头持仓将直接受到冲击，推动美元反弹，大宗商品价格的下跌快速拉低通胀预期。简言之，美债利率的走高，会扰动阶段性市场，新兴市场相对美股的超额回报率会下降，美元指数会反弹，大宗商品价格会回落，超调的通胀预期会修复。美股向上的趋势未来还会延续，不过进一步上涨的动能将切换至依赖经济基本面的韧性和美元流动性的改善。