老乡鸡，一家被寄予“中式肯德基”希望的快餐龙头企业，已正式进入了IPO冲刺阶段。
2003年成立至今近20年的老乡鸡，2021年营收已近44亿规模，净利润也有1.35亿，现有门店近千家。由于公司实现了养殖、加工、仓储、配送、销售的全产业链覆盖，于门店规划化复制上具备可能性，尤其在当下疫情环境推升中式快餐行业发展的大背景下，老乡鸡被多次讨论是否能够成长为“中式肯德基”。
图/时报图库2022年5月19日，老乡鸡递表了沪市主板，公司此次IPO拟募资12亿元，其中4.75用于老乡鸡华东总部项目，5.1亿元投入新增餐饮门店建设项目，2.15亿元用于数据信息化升级建设项目。其中华东总部拓展对于老乡鸡未来深耕华东市场，抢占中式快餐行业高地意义重大；数字信息化升级项目建设则能推动公司实现工业化和标准化，利于门店的复制扩张。
不过招股书展示出自身经营模式优势的情况同时，也暴露出了不少问题。首先以经营角度而言，外省扩张店面盈利难的问题，让公司全国性扩张蓝图被打上了一个大大的问号。同时，报告期三年近1.6万人未缴五险一金，更是将公司推到了舆论的风口浪尖，并且其所涉及金额足以大幅影响利润表现。
图/公司招股书01
中式快餐干店龙头
家族控股超九成
立足安徽近20年的老乡鸡，成了中式快餐的千店龙头。
老乡鸡是中式快餐连锁经营企业，创始人束从轩在2003年10月于安徽合肥创立了品牌前身“肥西老母鸡”，2012年正式更名为“老乡鸡”。公司定位中式快餐连锁行业，产品主要包括特色菜品、米饭、面食、粥品及饮料。其中菜品类、主食类和鸡汤类为核心品类，2021年共计占总收入比重91.67%。
图/公司招股书公司核心菜品较为特色，主打的鸡汤类产品采用养足180天的母鸡加农夫山泉矿泉水熬制，实现了营销出圈。
图/公司招股书从2017年开始，公司逐步向安徽市场以外的区域扩展，目前已进入上海、湖北、江苏、浙江、深圳和北京等地。2020年，老乡鸡又开通了加盟业务，并逐步建立了以直营门店销售为主，加盟门店销售相结合的营销体系。截至2021年12月31日，公司总计拥有1073家门店，其中直营门店991家、加盟门店82家，主要分布在安徽、江苏以及湖北等区域。
目前老乡鸡创始人及家属持股高达91.32%，属于家族绝对控股。
招股资料显示，创始人及董事长束从轩、张琼、束小龙、董雪、束文5名家族成员为发行人的实际控制人。其中束小龙、束文合计直接持股数量占公司股本总额的29.77%。
同时，束小龙、董雪、束文通过合肥羽壹、青岛束董合计持有公司61.55%的股权。束小龙、董雪为夫妻关系，束小龙和束文属于兄妹关系，三人合计持有发行人91.32%的股份。束从轩虽然没有在公司中持股，但是在董事会上有一票否决权。
门店品质能否快速复制，是连锁餐饮企业上规模要面临的一大难题。而拥有利于门店快速复制扩张的一体化全产业链模式，使得老乡鸡获得了市场的看好。
在合肥市、淮南市，老乡鸡投资建设了3个母鸡养殖基地，每年可提供数百万羽母鸡。同时，公司在合肥市建立了中央厨房，对各类食材进行清洗、切割、加工、包装，制作成半成品或成品。再由合作的冷链物流公司将中央厨房制作的半成品或成品配送到公司指定门店。此外，公司还制定了装车、运输过程控制标准，并对物流运输进行全程监控，以确保物流环节上的食品安全控制。
至此，老乡鸡完成了“母鸡养殖+食品加工+冷链配送+连锁经营”的全产业链覆盖。
老乡鸡主题店之深圳福田区-卓悦中心店
图/公司官网
根据国家统计局数据，2020年餐饮行业整体收入为3.95万亿元，其中连锁快餐服务业营业额为1102亿元。老乡鸡2020年的营业收入为34.54亿元，占餐饮行业及快餐服务业的比重分别为0.09%、3.13%，属于快餐市场的头部行列。
02
市场空间增长背景下
老乡鸡业绩并不算出彩
当前快餐市场仍在持续增长，其中中式快餐服务赛道更优。
根据弗若斯特沙利文报告，2020年我国快餐行业收入达9334亿元，2016-2020年均复合增长率为4.1%。在我国拥有14亿人口的消费基础上，随着城市化水平的提高及消费者对食品安全及快捷方便的追求，未来我国快餐市场将持续增长。预计2025年，我国快餐行业市场规模将突破15000亿元。
而老乡鸡位于餐饮行业中式快餐服务赛道。根据弗若斯特沙利文，2017-2019年中式快餐在快餐行业内占据七成以上市场，CAGR为3.6%。预计2021-2025年在快餐行业内占比均超过70%，预计2025年市场规模近1.07万亿元，2020-2025CAGR将达到10.1%。
不过老乡鸡近几年的经营表现，并不算出色。
招股数据显示，公司2019-2021年营收分别为28.59亿元、34.54亿元、43.93亿元，营收呈现稳定增长。
但是传导至利润端，由于主要原材料成本上升、人工成本上升和疫情影响，公司2019-2021年综合毛利率分别为19.02%、17.28%和16.56%，出现了持续下降。而费用率方面，公司2019-2021年分别为11.31%、13.09%、12.49%，2021年虽较2020年有小幅下降，但依旧高于疫情前的2019年。
图/公司招股书以致于公司2019-2021年最终归母净利润为1.59亿元、1.05亿元和1.35亿元，至今仍未恢复到疫情前的水平。
反观同为中式连锁快餐的乡村基，2021年前三季度就已高于2019年全年水平，净利润为1.6亿元，顺利扭亏为盈，并高于2019年全年水平，净利率同比增长5.4个百分点至4.8%。
与此同时，老乡鸡省外扩张的规划，在当前的数据面前仍显得压力重重。
03
省外仍在不断亏损
扩张计划何时能见成效
中式快餐全国化布局仍处于初期阶段，各企业门店布局依旧只能区域化分布。
当前，头部中式快餐品牌均已开始由区域品牌逐步向全国范围内拓展，真功夫在2004年便将门店开至广东省外，但由于中餐各地口味差异较大，全国化布局速度相对缓慢，目前真功夫门店有超400家位于广东省内。
而口味地方特征相对普适的大米先生和老乡鸡在外省的门店占比更高，但短期内本省内门店仍将保持在较高的比例。几家龙头品牌全国扩张进度仍处早期。
资料来源：窄门餐眼从几家龙头中式快餐的区域布局来看，老乡鸡门店自安徽扩张至华东和华中，而乡村基和大米先生则在西南地区相对强势。真功夫扎根于广东省。老娘舅门店多集中在浙江和江苏。中式餐饮尚未出现全国性龙头品牌，数家品牌间的门店直面竞争尚较弱。
图/德邦证券研究所当前，老乡鸡的毛利全部由华东地区贡献，2019-2021年毛利占比分别为99.03%、102.06%、102.75%。华中刚刚摆脱毛亏状态，2021年毛利率仅为3.51%；华南和华北则处于大幅毛亏状态，2021年毛损率分别为-69.12%、-44.90%。
图/公司招股书公司表示华南和华北主要为新开门店导致当期毛利较低，但从公司各子公司利润贡献来看，只有上中游及加工端才有利润，从而补贴公司全产业链覆盖。
数据显示，公司2021年主营养殖业务的农牧科技公司净利润达3885万元，主营食品深加工业务的农牧科技全资子公司肥西老母鸡净利润1.8亿元，剩下的其余各地餐饮门店业务均为亏损。
这一定程度表明，只有区域内足够的规模量才有可能带动企业整体盈利，而公司省外扩张意味着要重新建立产业链辐射区，盈利之路可谓漫漫。
除此之外，“五险一金”问题还在给老乡鸡盈利和品牌形象造成双重冲击。
数据来源：公司招股书04
1.6万人未缴社保背后
老乡鸡遭遇双重打击
近三年未缴社保人数达到1.6万，涉及金额足以撼动全年利润。
招股资料显示，2019-2021年末，老乡鸡员工总数分别为12844人、15400人、14503人，其中未缴纳社保（养老、医疗、失业、工伤、生育五项保险）的人数分别为8035人、6135人、1874人，未缴纳比例分别为62.55%、39.84%、12.92%；未缴纳住房公积金的人数分别为12844人、9731人、2012人，未缴纳比例分别为100%、63.18%和13.87%。
值得注意的是，公司成立近20年，而在披露近三年数据中的2019年，未缴纳社保比例依旧高达62.55%以及全员未缴纳住房公积金，反倒是疫情出现后的2020、2021年缴纳比例突然提升，不知道是何原因。
而根据安徽合肥市的社保缴纳比例，基本养老保险、基本医疗保险、失业保险单位缴纳比例分别为16%、6.4%、0.5%，工伤保险单位缴纳比例为0.2%-1.9%、生育保险单位缴纳比例1%。合肥住房公积金单位缴纳比例为5%-12%。
以最低缴纳比例和员工平均薪酬推算，2019年至2021年，员工 “五险一金”金额分别为1.52万元、1.55万元、1.89万元，对应总金额分别约为1.23亿元、0.95亿元、0.35亿元。
对于公司而言未来缴纳比例提升势必会继续压制利润表现，且公司作为即将上市的大众消费型企业，其品牌形象也将受到一定影响。
图/公司招股书与此同时，公司近三年的员工流失率还呈现提升态势。招股数据显示，老乡鸡2019-2021年员工流失率分别为42.50%、47.47%、47.87%，呈现一定增长趋势，而直营门店店长流失率则维持在4.98%至5.41%之间。
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